行业莫尼塔美联储要缩表中国央行呢

莫尼塔：美联储要缩表 中国央行呢 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

今年3月美联储议息会议后，讨论“缩表”的声音不绝于耳。美联储“缩表”已毋庸置疑，变数只是何时“缩表”以及“缩表”规模。按照美联储理事的表述和资本市场的一致预期，美联储“缩表”很快就会到来。由于去年底美债利率上行之时，中国国债收益率也曾大幅走高，在此前车之鉴下，投资者开始担心，中国是否也会跟随美联储“缩表”。尤其是，中国央行刚刚公布不久的数据显示，一季度央行总资产减少了1.1万亿，似乎已经提前实质“缩表”。那么，中美央行后例如：风女的盾、娜美的被动加速效果期到底会如何联动？我们认为，不论从“扩表”的速度、“缩表”的本质来看，还是从“中美利差”以及人民币汇率等角度分析，短期内中国央行跟随美联储一起“缩表”的概率都很低。中国央行暂时没有跟随“缩表”的动机，市场也不必为即将来临美联储“缩表”而太过恐慌。套用但丁的一句话：走自己的路，让别人“缩”去吧！一、扩表温和，缩表何急？今年一季度中国央行“缩表”1.1万亿人民币，相对于总量高达34万亿人民币的央行总资产，理应不值一提。事实上，这不是中国央行的第一次“缩表”。2015年2月至年底，央行“缩表”3万亿人民币，当时市场并未担心“缩表”问题，美联储也未进行“缩表”操作（图表1，图表2）。直观上，之所以有中国央行跟随美联储行动的判断，很大程度上可能是因为“缩表”概念的突然流行。

美联储谈“缩表”，除了因其资产负债表的庞大规模外，也因其扩张速度委实令人叹为观止。次贷危机后，短短几年间美联储资产负债表增长4.5倍，这种非正常增长才是令人担心的。相比之下，中国央行资那个看起来乖乖的产负债表扩张速度一直较为稳定。

从资产端看，2012年前，中国央行资产负债表的扩张主要是因为外汇占款的大幅增长（目前占比近65%），为了避免外汇占款造成“扩表”过快，央行通过在公开市场上发行央票来收紧流动性。

2012年后，随着新增外汇占款逐渐下降，央行逐渐停止了央票发行，并辅以逆回购、SLF、MLF等工具增加货币供应（对其他存款公司债权占比从2012年的4%上升到了当前的24%）。这种“一增一减”，体现了央行稳定资产扩张速度的良苦用心，也体现出了中国货币政策稳健中性的原则。从负债端来看，央行的货币发行、政府存款多年来几乎保持不变，总负债基本随着存款准备金（其他存款性公司存款）规模的变化而变化（图表3）。中国央行的资产负债表扩张速度从2008年后就已不断放缓（图表4），这是与美联储的一个重大不同：没有那么快速地扩张，又何必那么着急地收缩？