中泰证券财政加码也须货币宽松配合降息逻辑计划

中泰证券：财政加码也须货币宽松配合 降息逻辑的再思考 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

核心观点：

市场上越来越多的人认为未来政策重点将从货币转向财政，尤其是政治局会议提出“抑制资产泡沫”的观点以及本周发改委删文举动之后，市场几乎对未来财政刺激加码、年内难以降准降息形成了一致预期。

我们对降息论据做了重新测算与再思考，并重申我们的观点：下半年经济下行压力仍大，降息仍将是大概率事件；美国非农就业数据连续两个月超出预期，近期飘忽不定的加息预期有所升温，但是一点变化或将彻底打消联储加息念头，我们认为就业数据虽然靓丽，但年内加息机会可能已经消失。

投资建议：市场监管政策收严遏制了市场风险偏好的回升趋势，存量资金流出是否调整到位仍未确定，短期内估值中枢仍存下移风险，建议控制仓位，逢低布局类债券蓝筹，关注非银、电力、医药等行业的轮动机会，主题配置上，建议关注国企改革相关概念股。

周度策略思考：财政加码也须货币宽松配合“坚定不移降低各种企业成本。择机进一步实施降息、降准政策。”这是国家发改委政策研究室3日上午发布的《更好发挥投资对经济增长的关键作用》一文中的建议。但到了3日下午，上述字句已被删除，此举引发强烈关注。一些观点认为，删文举动可能隐含了一个信息：到目前为止，降准、降息不在政府和央行的考虑范围。我们的看法是：一方面作为负责管理基建投资的发改委，其研究报告表明了对下半年经济稳增长的担忧，另一方面删文则表明政策层不希望市场有强烈的宽松预期，而是更希望稳定市场预期，积极引导资金的脱虚向实。

近期，市场上越来越多的人认为未来全球政策重点将从货币转向财政，尤其是日本宣布经济刺激措施后，无论是市场分析师还是政府官员，越来越多的声音开始强调财政政策的重要性，并纷纷表态货币政策已经无效。而对中国，尤其是政治局会议提出“抑制资产泡沫”的观点以及本周发改委删文举动之后，市场几乎对未来财政刺激加码、年内难以降准降息形成了一致预期。我们重申我们的观点：下半年经济下行压力仍大，降息仍将是大概率事件。主要逻辑再梳理如下：

房地产销售同比回落指向经济终端需求仍疲弱。房地产销售继今年3月份大幅增加后逐月回落，这意味着经济的终端需求仍疲弱，而年中政治局会议强调“抑制资产泡沫”表明管理层已对地产泡沫引起重视，未来在销售回落叠加房地产调控的影响下，下半年房地产投资无疑将继续下行。

有南京的 基建托底难持续，社融增速负增长暗示未来投资增速将进一步下跌。制造业、民间投资增速自15年以来持续滑落，并在今年6月跌至零值以下，而制造业PMI在2015年下半年后财政货币双双发力的刺激下才在2016年上半年勉强站上荣枯线，而7月最新数据又落到荣枯线以下。2季度新增社会融资规模只有不到3.1万亿，为近年来最低，同时6月社会融资规模3个月移动平均增速降至-25%，这意味着3季度固定资产投资增速或将进一步下跌。我们认为在投资端整体低迷的背景下，基建投资托底难以支撑经济增长速度，未来经济下行压力仍大，稳增长仍需财政货币宽松。因为没有考虑债务置换对社融的影响，很多人对我们的这一论据提出质疑，我们经过重新测算发现，债务置换确实对社融数据有扭曲，但考虑债务置换影响后，社融3月移动平均增速下降幅度反而变得更大。